8月28日，新希望乳業(yè)交出了上市半年優(yōu)異的“期中試卷”，復(fù)盤新希望乳業(yè)上市以來的投資路徑，不管是入股現(xiàn)代牧業(yè)，布局上游；還是收購澳牛，拓展下游，都可以看出這個“年輕人”正憑借勃勃的野心和不容小覷的實力下一盤“上下通吃”的大棋。
其實隨著國家出臺政策支持低溫奶業(yè)，奶源再次得到高度重視，近兩年，為進一步強化對上游原奶的控制力，乳企巨頭紛紛開始布局上游：不管是蒙牛接盤中國圣牧并增持現(xiàn)代牧業(yè)，還是伊利控制的優(yōu)然牧業(yè)收購賽科星，都能看出奶業(yè)巨頭把控優(yōu)質(zhì)奶源、滲透低溫奶的決心。
而作為主打低溫的區(qū)域乳企代表，新希望乳業(yè)此次以7.09億元認購現(xiàn)代牧業(yè)約5.95億股股份成為其第二大股東，頗大大手筆不禁讓人疑問：新希望乳業(yè)此次聯(lián)手上游只為獲得奶源這么簡單？剛剛扭虧為盈的現(xiàn)代牧業(yè)是否真的值得投資？布局上游，新希望乳業(yè)這次是否找對了路？
戰(zhàn)略布局：加碼低溫，互利共贏
除了穩(wěn)定奶源，新希望乳業(yè)布局上游的出發(fā)點呈現(xiàn)多元化，但本質(zhì)始終是堅守“鮮戰(zhàn)略”的長遠部署。
當(dāng)前，中國乳業(yè)轉(zhuǎn)型，國家出臺低溫產(chǎn)業(yè)發(fā)展的利好政策。與此同時，我國低溫奶與常溫奶的消費比例3：7與歐美發(fā)達國家6：4的比例還有一定差距，隨著消費升級以及冷鏈物流的不斷完善，我國低溫奶的發(fā)展空間將會非常大。巨大的市場和較高的增速使得蒙牛、伊利等奶業(yè)巨頭紛紛加大布局低溫奶市場。但是低溫奶不僅需要工藝、冷鏈跟上，對奶源和奶源半徑也有很高要求。
新希望乳業(yè)在成立初期就聚焦低溫奶產(chǎn)品，以“鮮戰(zhàn)略”為發(fā)展綱領(lǐng)，將牧場、工廠和銷售終端都設(shè)置在距離城市150公里的“鮮半徑”之內(nèi)。隨著各大乳企打響低溫爭奪戰(zhàn)，新希望乳業(yè)作為主打低溫的區(qū)域乳企，更是需要利用產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢加碼低溫奶產(chǎn)品，并轉(zhuǎn)型高端方向，那么優(yōu)質(zhì)并且具有一定分布性的奶源基礎(chǔ)便成為“加碼利器”。
現(xiàn)代牧業(yè)作為中國最大的畜牧營運商及最大的原料奶生產(chǎn)商，在全國擁有26個萬頭乳牛牧場，擁有超過23萬頭乳牛，每年產(chǎn)奶量超過127萬噸。其牧場分布于中國多個策略性地點，臨近下游乳制品加工廠及飼料供應(yīng)來源地。現(xiàn)代牧業(yè)首創(chuàng)“種養(yǎng)加一體化、零距離2小時”生產(chǎn)模式，更成為中國首家、也是目前唯一一家一體化生產(chǎn)模式并通過SGS認證的企業(yè)。
入股現(xiàn)代牧業(yè)后，新希望乳業(yè)從現(xiàn)代牧業(yè)方得到的供奶量占現(xiàn)代牧業(yè)總奶量的比例將接近新希望乳業(yè)的持股比例，新希望乳業(yè)與其的合作奶量將實現(xiàn)翻倍增長。穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)的奶源供應(yīng)增強了新希望乳業(yè)在業(yè)務(wù)規(guī)模擴大和產(chǎn)品升級需求下可控奶源比例不斷增長的優(yōu)勢，戰(zhàn)略性的牧場位置更是加速了新希望乳業(yè)“鮮戰(zhàn)略”的全國化布局。
此次強強聯(lián)合除了幫助新希望乳業(yè)布局奶業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈條、加碼“鮮戰(zhàn)略”外，對深耕上游的現(xiàn)代牧業(yè)來說也是一舉多得：通過股權(quán)融資去杠桿，所募資金一半用于新建牧場及增產(chǎn)擴群，進一步提升其規(guī)?；?；新增大客戶合作伙伴，增加原奶的銷售保障；上下游的協(xié)同效應(yīng)將助其轉(zhuǎn)型更偏“消費端”的柔性化生產(chǎn)；深耕下游的新希望乳業(yè)也將為現(xiàn)代牧業(yè)的市場運營帶來新的血液……上下游協(xié)同聯(lián)動，從業(yè)務(wù)合作到資本合作，深度借鑒學(xué)習(xí)，滿足雙方戰(zhàn)略合作，助力行業(yè)發(fā)展，這可謂是一次實現(xiàn)上下游聯(lián)動雙贏的戰(zhàn)略舉措。
經(jīng)營管理：降低成本，有效協(xié)同
雖然從2018年開始，國際奶價逐漸恢復(fù)，大包粉對生鮮乳的替代和擠壓效應(yīng)減弱，國內(nèi)生鮮乳面臨的競爭環(huán)境較之前變好，但國內(nèi)飼料、人工及土地等各項成本均穩(wěn)中有升，奶價的底部支撐日漸堅挺，原奶總成本自2009年以來一直呈上升趨勢，加之14年至18年國內(nèi)奶牛存欄連續(xù)五年下降，實際存欄僅剩800萬頭，已處于低點，所以長期來看，國內(nèi)奶價將呈穩(wěn)中看漲趨勢。要想在激烈的市場角逐中獲取成本優(yōu)勢，長期穩(wěn)定的牧業(yè)合作成為各大乳企的關(guān)鍵資源。
2008年后，質(zhì)量安全開始倒逼牧業(yè)上游規(guī)?；?guī)?；翀鲳B(yǎng)殖不僅保證了奶源品質(zhì)，也大幅提升了養(yǎng)殖科技化水平和奶牛單產(chǎn)。但我國牧業(yè)現(xiàn)狀是25家大中型牧場中存欄數(shù)在5萬以上的牧場僅有九家，且大部分牧場已被大型乳企控制，規(guī)模化的牧場成為行業(yè)稀缺資源。
在9家存欄量5萬以上的牧場中，現(xiàn)代牧業(yè)以22.68萬頭名列第一，并遠高于第二名輝山16萬頭、第三名中國圣牧12萬頭，優(yōu)勢明顯。原本就與現(xiàn)代牧業(yè)維持合作關(guān)系的新希望乳業(yè)此次投資入股，預(yù)計2020年開始，其從現(xiàn)代牧業(yè)采購原奶定價將與蒙牛同價，相較新希望乳業(yè)之前的收購價或其他乳企的收購價有明顯的價格優(yōu)勢。此外，以2018年新希望乳業(yè)的臨調(diào)數(shù)據(jù)為基數(shù)，預(yù)計2020年現(xiàn)代牧業(yè)的奶源供應(yīng)將會解決新希望乳業(yè)的季節(jié)性供應(yīng)緊張，從而大幅降低季節(jié)性采購帶來的成本支出，增加新希望乳業(yè)對抗奶價周期的底氣。
此外，從15年開始，新希望乳業(yè)逐漸對奶源結(jié)構(gòu)進轉(zhuǎn)型升級，專業(yè)合作社占比逐年下降，第三方大型牧場占比逐年上升，自有牧場2016年短暫上升后保持持平，三者占比反映出新希望乳業(yè)對提升奶源質(zhì)量、強化奶源背書的決心。2020年新希望乳業(yè)和現(xiàn)代牧業(yè)深度合作后，其第三方大型牧場奶源供應(yīng)將大幅提升，與另外兩個奶源渠道進一步拉開差距。
成本的優(yōu)化不止體現(xiàn)在奶價層面，隨著我國南方地區(qū)環(huán)保壓力的加大，深耕華西、華中和華北的新希望乳業(yè)要想擴展華東、華南版圖，在中國東南方向新建牧場，勢必面臨巨大的環(huán)保壓力和經(jīng)濟壓力。此時，收購具有地緣優(yōu)勢的大型牧業(yè)則是新希望乳業(yè)打造全國化布局的不二之選，入股現(xiàn)代牧業(yè)雖然會提升新希望乳業(yè)的負債率，但相較自建牧場的成本，還是更易于接受。
除了成本外，現(xiàn)代牧業(yè)和新希望乳業(yè)的合作也帶來了明顯的協(xié)同效應(yīng)。上游有利于加強產(chǎn)品檢測的協(xié)同，統(tǒng)一檢驗標準和流程，提高檢測效率，進一步提高產(chǎn)品質(zhì)量；下游現(xiàn)代牧業(yè)牧場的分布與新希望乳業(yè)的工廠分布協(xié)同性極高，從而可以節(jié)省運輸費用，提高原料奶的新鮮度、保障產(chǎn)品的高品質(zhì)。作為中國最大的專業(yè)奶牛養(yǎng)殖、原料奶生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，現(xiàn)代牧業(yè)擁有豐富的奶牛飼養(yǎng)經(jīng)驗，深度合作后新希望乳業(yè)可向現(xiàn)代牧業(yè)學(xué)習(xí)先進的奶牛養(yǎng)殖方法，提升其對產(chǎn)業(yè)鏈中下游產(chǎn)品以及市場的專注度，實現(xiàn)1+1>2的效果。
投資分析：穩(wěn)定向好，未來可期
2016年開始，整個原奶行業(yè)環(huán)境不景氣，加上國外大包粉價格的沖擊，現(xiàn)代牧業(yè)經(jīng)歷了連續(xù)三年的業(yè)績虧損。2018年，隨著現(xiàn)代牧業(yè)開源節(jié)流，并在收入和成本端雙管齊下，其終于實現(xiàn)正常經(jīng)營利潤扭虧為盈。而面對現(xiàn)代牧業(yè)的轉(zhuǎn)變，也有分析師唱衰“別高興得太早”。那么現(xiàn)代牧業(yè)究竟是否值得投資，我們不如從宏觀、微觀兩個角度加以分析：
從宏觀來看，牧業(yè)整體呈現(xiàn)向好趨勢，規(guī)?；疗髮⒊蔀樾袠I(yè)稀缺資源。如前文所述，隨著下游消費趨勢轉(zhuǎn)變，消費者對優(yōu)質(zhì)牛奶需求的提升將使乳企對上游牧場的依賴度加強；輔之上游供應(yīng)不足，奶價看漲，有利于牧企盈利性恢復(fù)。并且，隨著國家支持原奶行業(yè)發(fā)展的利好政策出臺，中大型牧企將成為眾企追逐的“香餑餑”。
從微觀來看，現(xiàn)代牧業(yè)經(jīng)營情況良好且穩(wěn)定，新希望乳業(yè)入局后協(xié)同效應(yīng)進一步凸顯?，F(xiàn)代牧業(yè)旗下運營26個牧場，存欄超過23萬，是中國最大的奶牛養(yǎng)殖公司；單產(chǎn)水平達到10.1噸/年，高出行業(yè)平均水平40%，且保持每年3.2%速度上升；年產(chǎn)量約130萬噸，是最大的原奶供應(yīng)量企業(yè)，且保持以7.7%速度增長；奶價常年高于行業(yè)10%以上，追求優(yōu)質(zhì)且受到下游認可。新希望乳業(yè)入局后，不僅會與蒙牛一起加強現(xiàn)代牧業(yè)售價的穩(wěn)定性，更會讓協(xié)同效應(yīng)的價值進一步放大。
并且新希望乳業(yè)入股股現(xiàn)代牧業(yè)，既不在整個牧業(yè)發(fā)展大周期的高點，也不在現(xiàn)代牧業(yè)市值小周期的低點，而是處于牧企估值從底部上升的階段，交易價格屬于中等偏低估值，未來回報可觀。
