“不是青啤太慢，而是雪花太快了。以目前的并購速度，青啤要追上雪花的可能性很小。”
黃海之濱，百年青島啤酒[36.20 0.28% 股吧 研報](600600.SH)正漸漸感覺到“雪花”狂襲的陣陣寒意。
自2005年華潤集團(tuán)旗下的雪花啤酒從青島啤酒手中奪走銷量第一的“霸主”地位后，6年來，青島啤酒時時不忘重回第一。但至今，王者仍未歸來。
業(yè)績上，青島啤酒多年來一直很穩(wěn)。8月15日，青島啤酒公告2011年中期業(yè)績，上半年實現(xiàn)銷售收入118.7億元，同比增長21.1%；實現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤9.9億元，同比增長21.6%。當(dāng)天，青島啤酒拉出一條陽線，漲2.23%。
“中報的業(yè)績其實沒有完全釋放出來，主要是管理層不想現(xiàn)在釋放。”華南一位接近青島啤酒的分析人士向理財周報記者透露，“管理層有自己的想法和利益。”
事實上，青島啤酒的焦灼更多在報表之外。央企背景的雪花啤酒來勢洶洶，倒逼著青島啤酒被迫進(jìn)行一次戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)型的防御戰(zhàn)。
被指隱藏利潤為再融資
對青島啤酒而言，這是一份看上去很美的成績單。
2010年上半年，青島啤酒實現(xiàn)營業(yè)收入118.7億元，增長21.1%；歸屬于母公司的凈利潤9.9億元，增長21.6%。多位分析師人士在研報中表示，“業(yè)績符合預(yù)期。”
但也有多位長期跟蹤青島啤酒的分析人士提出疑義。“青島啤酒所得稅高得離譜，這里面有人為調(diào)節(jié)的因素。主要是管理層想壓住不釋放出來。這與青島啤酒管理層正在醞釀的再融資計劃，或者股權(quán)激勵計劃有關(guān)。”深圳一位長期跟蹤青島啤酒的機(jī)構(gòu)人士指出。
2011年上半年，青島啤酒所得稅費(fèi)用達(dá)3.45億，所得稅稅率(所得稅/利潤總額)為24.76%，高于23.06%所得稅稅率的行業(yè)平均水平。而去年同期，青島啤酒所得稅稅率僅21.7%。而從增長率配比情況看，2011年上半年，青島啤酒利潤總額增長了25.14%，但歸屬于母公司的凈利潤僅增長了21.62%。
“凈利潤的增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)慢于利潤總額的增長，原因在所得稅。有可能是公司提前交了一些稅確認(rèn)為當(dāng)期所得稅費(fèi)用，更可能是一些收入當(dāng)期未做確認(rèn)。因為中期報表不需要審計，這個調(diào)整技術(shù)上不存在問題。”前述機(jī)構(gòu)人士指出。
而另一位北京機(jī)構(gòu)人士也指出，青島啤酒存在隱藏利潤的跡象。“青島啤酒主要原材料進(jìn)口大麥的價格已經(jīng)不再漲了。實際情況并沒有像公司對外說的那么糟糕，用這個來解釋成本壓力大的理由不成立。青啤這么做，目的很明顯，應(yīng)該是為接下來的再融資蓄勢。”
目前，國內(nèi)啤酒大麥的進(jìn)口國，依次為澳大利亞、法國和加拿大。澳洲農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年一季度澳洲啤酒大麥出口均價274澳元/噸(約合人民幣1836元/噸)，比去年四季度大幅下降約68澳元。
而法國農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)則顯示，6月以來，法國啤酒大麥報價已從前期高點大幅回落15%-20%，2棱大麥的均價已回落到358美元/噸(約合2300元/噸)。
但蹊蹺的是，在大麥價格出現(xiàn)回落的情況下，青島啤酒的毛利率不升反降。今年上半年，青島啤酒毛利率同比下降1.01個百分點至43.23%，銷售凈利率同比微降0.08個百分點至8.69%。
但也有一位普華永道審計人士指出：“當(dāng)期原材料價格變動不一定馬上反映在當(dāng)期的成本上。況且，公司出于各種目的，進(jìn)行盈余管理是司空見慣的事。” 而蘇賽特商業(yè)數(shù)據(jù)公司在《2011年上半年中國啤酒市場熱點分析報告》中則指出，青島啤酒“唱高”原材料大麥價格其實另有隱情，“并不是說原材料的上漲對公司影響不大，只不過是公司借此掩蓋了銷售費(fèi)用投入過多的事實而已。” 對此，青島啤酒證券部回應(yīng)理財周報記者：“公司中報客觀、準(zhǔn)確，近期也沒有再融資計劃和股權(quán)激勵計劃。” 格局對峙：擋不住的雪花飛舞 青島啤酒[36.20 0.28% 股吧 研報]看似波瀾不驚的財報背后，是強(qiáng)大競爭對手雪花啤酒咄咄逼人的攻勢。 年報數(shù)據(jù)顯示，2010年雪花啤酒銷量達(dá)到928萬千升，排名行業(yè)第一，青島啤酒銷量為635萬千升排名第二，銷量只有前者的68.4%。這是自2005年以來，青島啤酒市場占有率和效率，連續(xù)六年輸給雪花啤酒了。2011年上半年，青島啤酒仍未能扳回一局，重坐行業(yè)頭把交椅的夙愿仍未實現(xiàn)。 “青島啤酒過去幾年的擴(kuò)張和發(fā)展，確實不符合我們的預(yù)期。”北京一位知名分析人士認(rèn)為，“青島啤酒這幾年在戰(zhàn)略上比較保守，是失去市場份額的重要原因。” 蘇賽特商業(yè)數(shù)據(jù)有限公司董事長李保均則認(rèn)為，直接的原因是青啤的擴(kuò)張步伐不如華潤雪花快，背后的原因則是兩家的戰(zhàn)略不同，資本實力不同。雪花自從被央企華潤集團(tuán)收編后，其一以貫之的戰(zhàn)略就是并購擴(kuò)張。 表面看，青島啤酒輸在戰(zhàn)略，戰(zhàn)略的背后是資本實力。不管是青島，還是燕京，甚至百威英博，在中國市場上都不如雪花那樣天馬行空，歸根結(jié)底是資本實力不如雪花。 從股東背景看，雪花啤酒的大股東是央企華潤集團(tuán)旗下的華潤創(chuàng)業(yè)[30.65 0.33%]，二股東是全球第二大啤酒巨頭SAB釀酒集團(tuán)，其資本運(yùn)作優(yōu)勢、與地方政府的關(guān)系、并購擴(kuò)張經(jīng)驗，是青島啤酒遠(yuǎn)難以望其項背的。 “不是青啤太慢了，而是雪花太快了。以目前的并購速度，青島啤酒要追上雪花啤酒的可能性很小，只能說減少差距進(jìn)一步拉大。”深圳一位接近青島啤酒的機(jī)構(gòu)人士對此表示擔(dān)憂。 而目前青島啤酒提出的“2014 年力爭啤酒銷量達(dá)到1000萬千升”也印證了機(jī)構(gòu)人士的謹(jǐn)慎判斷，因為早在2010年，雪花啤酒銷量就已經(jīng)達(dá)到了928萬千升。 戰(zhàn)略異動：重打并購戰(zhàn) 并購做大第一還是整合做強(qiáng)第一，對青島啤酒而言，一直是個問題。 2001年副董事長彭作義去世之前，青島啤酒走的正是類似今天雪花啤酒的路線，即“做大做強(qiáng)”。金志國執(zhí)掌青啤后，將這個戰(zhàn)略做了修改，變成“做強(qiáng)做大”，即先把利潤和品牌做起來，先整合彭作義時期收購的龐雜資產(chǎn)，再進(jìn)行擴(kuò)張。 “青島啤酒和雪花啤酒戰(zhàn)略上的差別，經(jīng)過10年的積累，就出現(xiàn)了今天這樣的結(jié)果。”蘇賽特董事長李保均總結(jié)。 “現(xiàn)在，青島啤酒和雪花啤酒的差距越拉越大，據(jù)我說知，管理層對此是有所觸動的。青島啤酒到了必須轉(zhuǎn)型的時候了。”北京一位接近青島啤酒的機(jī)構(gòu)人士透露。 今年1月，青島啤酒副總裁兼營銷中心總裁嚴(yán)旭毫無征兆地突然離職，原營銷中心總裁助理王瑞永提任為營銷中心常務(wù)副總裁。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這是青島啤酒戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的信號。 “嚴(yán)旭時期，青島啤酒的戰(zhàn)略是利潤第一、規(guī)模第二，走高端品牌路線。但到目前為止，全世界還沒有一家啤酒巨頭光靠高端產(chǎn)品利潤生存，中低端市場是必爭之地。青島啤酒必然要回到量的競爭上來。”前述北京分析人士指出，“青島啤酒與雪花啤酒的差距越來越大。再繼續(xù)下去，對青啤的威脅很大，管理層不能不觸動。” “嚴(yán)旭時期的大客戶高端品牌、高舉高打的路線，在此前取得了不錯的效果，”前述深圳分析人士透露，“但目前啤酒市場已經(jīng)到了競爭白熱化階段，青啤自己也意識到必須轉(zhuǎn)型。” 從2011年上半年看，營銷高層“換帥”之后，青啤明顯加快了擴(kuò)張的步伐。蘇賽特商業(yè)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，青島啤酒共進(jìn)行5次產(chǎn)能擴(kuò)建項目，共投資33.8億。而同期，雪花啤酒共進(jìn)行了8項并購擴(kuò)建項目，共投資23.6億。 資本掣肘背后的焦灼 一個清楚的事實是：并購擴(kuò)張，離不開真金白銀。 從賬面資金看，經(jīng)過前面幾年停止大規(guī)模并購的“休養(yǎng)生息”，青島啤酒[36.20 0.28% 股吧 研報]賬上貨幣資金自2008年以來大幅增長，增長速度遠(yuǎn)超燕京啤酒[17.23 -0.63% 股吧 研報]、重慶啤酒[71.19 0.47% 股吧 研報]和珠江啤酒[16.23 0.00% 股吧 研報]。 截至2011年6月底，青島啤酒有75.4億資金在手，遠(yuǎn)超其他啤酒上市公司，為啤酒行業(yè)資金最充裕的公司。但若以今年上半年青島啤酒投入33.8億的擴(kuò)張速度估算，其賬面資金只能支持其1年的擴(kuò)張。 “短期沒有看到青島啤酒有更好的辦法去阻止雪花啤酒。雪花啤酒的央企背景和資本優(yōu)勢，是青島啤酒無法比擬的。青島啤酒只能靠二級市場融資。”深圳一位買方機(jī)構(gòu)人士稱。 “青島啤酒是純粹的啤酒公司，它背后沒有強(qiáng)有力的股東，它必須通過二級市場獲得資金支持。它必須照顧到二級市場的情緒，必須得在市場占有率和利潤業(yè)績之間做一個平衡。”前述深圳買方機(jī)構(gòu)人士表示，“這是青島啤酒最頭疼的地方，既要擴(kuò)張又要業(yè)績，不能像雪花啤酒那樣不計成本的擴(kuò)張。” “這也正是青島啤酒要隱藏利潤的真正原因。管理層準(zhǔn)備將業(yè)績到再融資前釋放，這個時間點可能是明年，也可能是后年。”前述北京機(jī)構(gòu)人士也指出。 事實上，在再融資和并購問題上，最糾結(jié)的，其實是青島啤酒的大股東青島啤酒集團(tuán)。 青島啤酒的第一大股東是青島集團(tuán)，背后是青島國資委。大股東持股比例只有30%，而二股東是香港中央結(jié)算(代理人)有限公司，持股比例為27.66%。 “大股東和第二大股東持股比例差距不大，如果再融資太過頻繁或者太大的話，大股東的持股比例會被稀釋掉，實際控制人的位置就會很危險。除非，大股東每次都出錢認(rèn)購，但當(dāng)?shù)貒Y委掏錢的可能性不大。”前述深圳分析人士指出。 “另外，青島啤酒經(jīng)過彭作義時期大量并購的前車之鑒，也讓大股東青島國資委對并購一事保持謹(jǐn)慎態(tài)度。前述深圳分析人士認(rèn)為，“這些條件決定了，青島啤酒只能慢慢融資，慢慢擴(kuò)張。”
